事件：公司发布 2021 年一季报，实现收入（2.83 亿元，+181.87%），归母 净利润（0.51 亿元，+1187.23%），超市场预期。

军品电源业务不断加速，盈利能力提升显著 21Q1 公司收入利润均实现高速增长，主要因：1）航空航天及特种电源收入 同比大幅提升；2）20Q1 受疫情影响通信出口业务收入下滑，但 21Q1 出口 订单饱满，收入大幅增加。此外，北京本部 21Q1 实现收入（1.51 亿元， +125.3%），净利润（0.42 亿元，+227.67%），预计主要因军品电源交付增加 所致，同时本部净利率同比提升 8.69pct 至 27.81%，或因军品电源销售规模 起量及规模效应带动盈利能力不断提升。 毛利率基本持平，净利率提升显著。21Q1 毛利率 49.83%小幅下滑 0.39pct， 预计主要因通信领域销售同比增长所致，但净利率提升显著，已达 17.70%， 参考 2018-2020 年净利率分别为 7.84%、9.70%及 17.20%，可见公司盈利能力 正不断得到改善，同时 Q1 期间费用率 27.27%，同比改善显著。我们认为， 因军品电源业务毛利率较高，预计其占收入比不断提升后叠加规模效应摊平 费用，公司整体盈利能力后续或仍有提升空间，业绩仍具备一定弹性。 资产负债表彰显景气度，现金流出现下滑。21Q1 公司预付及应付账款较期 初分别增加 119.42%及 32.15%，主要因原材料采购增加所致，反映公司正积 极备产备货应对订单增长；经营活动现金流净额同比大幅下滑主要因订单增 加原材料货款支出增长及特种电源回款周期长及 Q1 回款较少所致。 

深耕军工电源多年，产品品类丰富叠加下游需求放量 1）从供给端看，公司自 2000 年涉足军工电源行业并已确立市场领先地位， 且配套资质齐全，同时通过坚持常年高比例研发投入在航空航天领域形成了 完善的产品技术储备，并通过收购永力科技进布局海洋舰船领域，进一步实 现军工应用领域的全面覆盖，此外，公司仍在持续扩充自身军品产能以积极 应对十四五期间航空航天等领域需求的高速增长； 2）从需求端看，近年来我国电源企业在技术上与国外品牌差距已在不断缩 小，同时因军队信息化建设或是十四五期间重中之重、航空航天等重点领域 型号不断批产上量及国产替代的势在必行，未来军用电源行业市场增量较为 充足。我们认为，考虑到公司技术及产品储备齐全，伴随航空航天多型重点 武器装备逐渐批产并加速列装，未来军品业务增长确定性强及持续性好，同 时，军品电源业务毛利率较高，预计占收入比不断提升后叠加规模效应亦有 助于公司不断提高盈利能力，未来成长可期。 

 通信持续拉动民品电源需求，铁路及轨交领域有望打开新市场空间 1）5G 通信领域，预计未来 5 年我国将迎来基站建设高峰，且考虑到 5G 基 站相较 4G 覆盖范围较小，因此需极大提高基站建设密度，有望为公司通信领域不断打开市场空间，而公司自 2015 年开启相关产品研发，多款电源已 完成认证并批量交付，预计伴随 5G 建设高峰到来，公司通信业务有望保持 稳健增长态势； 2）铁路领域，公司主营产品中大功率电源在铁路领域获得了广发应用及认 可，下游铁路领域主要客户为一流铁路设备制造商，并与中车电气、北方车 辆研究所等建立良好稳定的合作关系，公司公告十四五期间也将加快铁路电 源的进一步推广，受益于高速铁路及交轨投资规模的增长，有望成为公司新 的业绩增长点。 

 投资建议：公司在模块电源领域深耕二十余载，已确立明确市场领先地位， 并通过常年高比例研发投入充分储备相关产品及技术。军品领域，公司前期 投入研发产品批产上量，伴随下游航空航天等领域武器装备加速列装，预计 公司未来业绩增长确定性较强且持续性较好，亦有望通过规模效应进一步提 升盈利能力；通信领域，伴随我国 5G 建设的持续推进以及出口业务逐步改 善，预计未来仍是稳定的利润来源，未来发展可期。预计公司 2021-2023 年 归母净利润分别为 2.20、3.26、4.56 亿元，对应估值分别为 33、22、16 倍， 维持“买入-A”评级。

股价快创新高了，是不是没有天花板了？