重在逻辑，少看推荐。

01

厦门钨业

公司是国内最大的正极材料企业，重点布局稀土磁材和电机，硬质合金和高端刀具等高附加值业务。公司是唯一具备新能源材料和永磁电机业务的先进制造业翘楚。2021年公司主营业务料将迎来量价齐升的景气周期，给予公司2021年5.6倍PB估值，目标价33元。
公司当前形成“钨钼+稀土+电池材料”三大主业。
公司是国内产销规模最大的正极材料企业，2019年产销量达到4万吨，子公司厦钨新能申报科创板IPO已过会。公司是全球最大的钨冶炼企业，是国内六大稀土集团之一，拥有完整的钨钼和稀土产业链。公司凭借资源优势积极拓展下游深加工业务，成功拓展了了硬质合金和刀具、稀土磁材和电机等高附加值的先进材料业务。
公司正极材料产能规划超过10万吨，2021年销量预计增长50%。
公司当前正极材料产能达到6万吨，远期规划产能达到11万吨，钴酸锂产品国内市场份额达到40%，处于绝对领先地位。2021年受下游动力电池需求拉动，公司三元材料产销量有望翻倍，达到3万吨。公司同时布局上游锂钴镍原料和动力电池回收业务，在金属原料上涨周期中单吨盈利预计抬升，带动业绩大幅改善。
稀土磁材需求快速增长，电机产业园将成为公司新的业绩增长点。
新能源汽车产销高速增长将对磁材和稀土永磁电机用量形成巨大拉动，稀土上游供应管控趋严和战略地位日益受到重视预计支撑稀土价格持续上涨。2018年起公司重点投入稀土永磁电机产业园，围绕产业链打造全球高端智能制造产业集群。
钨钼价格回暖，公司业绩迎来量价齐升。
下游基建、汽车、消费电子等领域需求拉动下，预计2021年钨价将抬升20%。公司拥有APT产能3万吨，占据国内20%的市场份额，硬质合金产能8000吨，大量出口海外，刀具业务国内领先，且产能持续扩张中。2021年钨钼产品量价齐升有望带动公司业绩大增。
突出的先进制造能力，设立基金打造材料控股平台。
公司不断向下游高附加值业务延伸并拓展新的业务领域，发展理念具备成为全球先进材料和制造业巨头的资质。2020年12月，公司牵头设立了规模达到50亿元的新材料基金，有望加快公司现有业务延展和新业务布局，将厦门钨业打造成为新材料的控股平台。
公司当前主营业务均处于量价齐升的景气周期，且估值水平显著低于可比公司。2021年预计公司将迎来业绩和估值共振，采用PB/ROE横向比较法，给予公司2021年5.6倍PB估值，目标价为33元。
中信证券-厦门钨业-600549-投资价值分析报告：发力新能源材料与永磁电机的制造业翘楚

02

山东药玻

注射剂一致性评价审批显著加速，一类玻璃瓶将快速替代传统玻璃瓶。公司一类模制瓶放量确定性较强，一类拉管技术进度国内领先，抗生素模制瓶销售逐步恢复，2020Q4及2021Q1业绩有望提速。预灌封供不应求，预计2022年产能超2亿支。
注射剂一致性评价审批显著加速，一类玻璃瓶将快速替代传统玻璃瓶。
根据Insight数据库，已有281个注射剂品规过评（截至2021年1月31日），其中2020年12月通过数量超过100个，较此前显著加速，预计2021年过评注射剂数量将大幅增加。刚刚结束的第四批国家带量采购中，8款注射剂品种（丙泊酚、泮托拉唑、氨溴索、帕瑞昔布、硼替佐米、多索茶碱、比伐卢定、你沙丁胺醇）被纳入，数量占比为18%，较前三批国采（3个、1个、3个）纳入的注射剂数量之和更多。根据中国药学会发布的《2018年度医院用药监测报告》，注射剂金额占比高达62.62%。随着注射剂一致性评价政策的正式落地及过评注射剂产品的增多，下一轮国家集采预计将逐步纳入更多注射剂。考虑到政策明确规定，“注射剂使用的包装材料和容器的质量和性能不得低于参比制剂”，预计国内中硼硅（一类）药用玻璃瓶将在未来3-5年快速替代传统玻璃瓶。
公司一类模制瓶放量确定性较强，一类拉管技术进度国内领先。
目前国内有约100亿支模制瓶、400亿支（以上）管制瓶（含安瓿），假设其中40亿支模制瓶、200亿支管制品替代成一类瓶，价格分别按照0.6、0.4元测算，一类模制/管制瓶市场空间将达到24亿、80亿元，合计约百亿规模的市场。经测算国内一类模制/管制瓶市场空间将合计达到百亿市场规模。目前公司一类模制瓶产能3亿只（预计2021H1扩产至6亿只），占据市场份额90%以上；一类管制瓶产能10亿只，一类拉管公司点火时间较国内同行基本早1年以上，结合当前良率水平（50%左右），公司进度国内领先。预计庞大的一类玻璃瓶需求将伴随过评注射剂的大量生产而快速释放。我们预计一类玻璃瓶的升级替代有望给公司带来10亿元以上的利润贡献，再造1-2个药玻。
抗生素模制瓶销售逐步恢复，2020Q4及2021Q1业绩有望提速。
公司2020Q1-Q3收入、净利润同比+7%、+21%，在疫情的影响下依然保持较快增长。公司下游客户主要为抗生素生产企业，2020H1受疫情影响较大。随着疫情的逐渐稳定和医院人流量的恢复，结合草根调研，我们判断公司抗生素模制瓶2020Q4销售将逐步恢复，有望带动2020Q4及2021Q1公司业绩提速。
预灌封供不应求，预计2022年产能超2亿支。
传统疫苗瓶可使用一类管制瓶、一类预灌封和一类模制瓶盛装，其中预灌封是疫苗的首选，但国内产能不足。公司一类预灌封年产能约5000万-6000万只，从2020Q4起产能利用率已达到100%，产品供不应求，公司正在扩大预灌封产能，预计2022年产能将超2亿支。
看好注射剂一致性评价政策落地及疫苗大规模生产下公司一类玻璃瓶的放量，参考可比公司估值，并考虑公司的龙头地位和未来几年的高成长性，给予公司2021年40XPE，对应目标价50元。
中信证券-山东药玻-600529-跟踪点评：业绩有望提速，一类瓶引领高增长

03

晶晨股份

晶晨股份是国内智能机顶盒和智能电视SoC芯片龙头。
公司致力于多媒体智能终端应用处理器芯片的研究开发，具体细分为智能机顶盒SoC芯片、智能电视SoC芯片、AI音视频系统终端SoC芯片、Wi-Fi和蓝牙芯片、汽车电子芯片等。
目标远大。
晶晨股份在过去10年的发展历程中，晶晨直面全球芯片巨头华为海思、联发科、博通的竞争，构筑核心竞争力，做到机顶盒、智能电视主芯片、Al音视频芯片全球市占率不断提升。随着WiFi5数传芯片的研发成功，晶晨未来将从多媒体公司向多媒体平台型企业进阶。
成长清晰。
机顶盒SoC海外份额提升、Wi-Fi 5数传芯片卡位国内前三后自给配套和对外销售、智能电视SoC份额增长、智能视觉SoC和AI芯片放量等是晶晨主要成长逻辑。智能机顶盒SoC芯片、智能电视SoC芯片、Wi-Fi和蓝牙芯片全球市场分别约3.5、2.5、32亿颗，晶晨股份2019年出货量约5031、2665、0万颗，全球市占率仅14%、11%和0%;三大产品线2019年全球市场空间分别约35、13、200亿美元，合计约250亿美元,相较晶晨2019年约3.4亿美元销售额，未来成长空间巨大。
20Q3已现拐点，未来具备较大业绩弹性。
由于新产品研发、新冠疫情等因素导致晶晨在2019Q1-2020Q2经营承压，展望未来，晶晨主要产品均在台积电代工，已实现12nm工艺制程的突破，性能、功耗、价格相较海内外厂商均有竞争力。晶晨在未来收入快速增长可期且在费用可控的情况下，业绩可能具备较大的弹性。
1、四大核心逻辑驱动收入快速成长
1.成长逻辑之——一智能机顶盒SoC芯片:海外市场加速拓展，中国市场直面海思竞争。公司智能机顶盒SoC芯片2019年实现收入12.5亿元、销售量5031万颗、平均价格约25元RMB,预计国内销售占比超过90%。根据格兰研究，全球和中国智能机顶盒2018年出货量分别约3.5亿台和9500万台。
1.1、国内业务:超越海思成国内龙头。中国智能机顶盒SoC芯片市场基本呈现CR2竞争格局，2018年华为海思和晶晨市占率分别为60.7%和32.6%，2019年晶晨已超过海思成为国内第一;
1.2、国际业务:谷歌和Netfilx带领晶晨布局海外市场。2020年海外市场机顶盒销量约3亿台,其中IPTV和OTT的互联网机顶盒占比较低,未来互联网机顶盒渗透率有望持续提升。海外机顶盒主芯片中，博通一家独大且芯片单价高于10美金。晶晨2019年约5000万颗销量主要售往国内市场，在海外市场中占比较低,隨着未来海外销售占比提升，晶晨股份机顶盒业务量价齐升将成大势所趋。
(1)晶晨作为谷歌的参考设计提供方,有望跟随谷歌的大屏战略，积极抢占海外机顶盒市场。晶晨12nm芯片已获得谷歌认证，具备较强的竞争力。
(2)晶晨近期与创维合作开发可用于Netflix的RDK平台，海外运营商将能更加有效部署RDK机顶盒。Netfilx是全球最大的流媒体订阅服务提供商，全球付费用户约1.8亿人，晶晨与创维和Netflix的合作加深有望打开公司在海外机顶盒市场的拓展空间。
2、成长逻辑之二- --智能电视SoC:目前处于缺货状态，晶晨已现涨价趋势。全球电视销量约2.4亿台，剔除三星/LG/索尼约8000万台后，国内厂商约1.6亿台。一方面考虑到2019年晶晨股份智能电视SoC出货量仅约2600万颗，份额仍低;另一方面考虑到小米和TCL是晶晨股份股东，且TCL在2019年占晶晨收入约5.5%，占比较低，随着晶晨与TCL合作逐渐加深，2021年起TCL出货量有望逐步增加;此外，考虑到三大杯延迟和疫情期间的需求提升，2021年电视仍有望持续增长，因此未来晶晨电视SoC业务有望持续成长。
3、成长逻辑之三一- -WiFi数传芯片: Wi-Fi 5卡位中国前列，自给配套和对外销售空间巨大。目前全球每年约新增40亿+Wi-Fi设备，相较Wi-Fi MCU,用于各种终端设备的Wi-Fi数传芯片空间巨大且壁垒高企，全球仅有美国博通和高通、台湾联发科和瑞昱、中国大陆华为海思和展锐6家企业可以研发出Wi-Fi 5数传芯片。晶晨股份经过10年研发，成为中国第3家、全球第7家研发出Wi-Fi 5数传芯片的公司，目前也在积极研发Wi-Fi 6数传芯片。晶晨主芯片销售量在2019年和2020年分别约0.9亿颗和超过1亿颗，远期主芯片销售量有望超过2亿颗，考虑到主芯片和Wi-Fi芯片的1:1配套，未来Wi-Fi芯片自给和外销均空间巨大，按照单颗Wi-Fi 5数传芯片约1.0-1.5美元计算，WIFI业务未来有望为晶晨股份增厚约1~3亿美元、7~20亿元RMB收入。
4、成长逻辑之四-- AI音视频终端芯片:短期智能音箱驱动成长,长期AloT、智能视觉、汽车电子空间广阔。公司Al音视频系统智能终端产品主要分为智能显示、智能监控、智能音箱、智能音视频控制中心。公司研发的AI音视频系统终端芯片和完整解决方案已在各领域得到广泛应用，合作客户包括百度、小米、若琪、Google、Amazon、JBL、Harman Kardon等全球相关知名企业。
汽车电子:未来将积极布局汽车后座娱乐系统、汽车MCU、ADAS系统等。汽车自动化、智能化、网联化的趋势带动了汽车电子芯片的市场需求，公司在汽车电子广泛布局，包括汽车后座娱乐系统、汽车MCU和ADAS系统。在汽车娱乐系统上，公司与海外高端客户合作顺利，推出12nm制程V系列产品。在汽车MCU .上，公司凭借SoC领域丰富技术积累且具有较大优势。在ADAS系统上，公司将持续扩大团队规模进行长期布局。
2、20Q3拐点已现，20Q4有望历史新高
20Q3拐点已现，20Q4有望高速成长。2020Q3,公司实现收入8.20亿元，同比增长42%且环比增长51%，单季度收入水平历史新高;实现归母净利润4927万元，同比增长90%且环比较2020Q2的-2327万元大幅扭亏，考虑2020年全年约8075万元和20Q3约2500万元股权激励费用,实际20Q3经营性净利润约7500万元，单季度盈利历史第二高点，仅次于18Q4,2020业绩拐点已现。
20Q3现金流量表和资产负债表表现超越市场预期:现金流历史新高，存货历史最低。(1) 20Q3经营活动净现金流量4.49亿元，与2018Q3~2020Q2经营净现金流-1.46.2.27、-0.40、0.98、0.76、2.07、0.52、1.79相比，创单季度历史新高。(2) 20Q3销售商品提供劳务的现金为8.63亿元，创单季度历史新高。(3) 20Q3存货2.25亿元，由于目前产品供不应求且产品价格趋于上涨，存货已.是历史最低水平。(4) 20Q3毛利率约33.48%，环比提高6.65pcts; 20Q3经营性净利率约9%，同比提高约4.7pcts;毛利率和净利率均已恢复到历史正常水平。
科创板上市公司业绩预告要求可以推导2020Q4业绩。科创板.上市公司预计年度经营:业绩将出现下列情形之一的，应当在会计年度结束之日起1个月内进行业绩预告: -是净利润为负;二是净利润与，上年同期相比.上升或者下降50%以上;三是实现扭亏为盈。同时，如果科创板上市公司预计半年度和季度业绩出现以上情形之一-的，也可以进行业绩预告。此外，科创板上市公司披露业绩预告后，预计本期业绩与业绩预告差异幅度达到20%的，应当及时披露更正公告。
2020Q4经营业绩有望创历史新高。晶晨2019年归母净利润为1.58亿元，由于晶晨股份在2021年1月底并未披露业绩预告，因此2020年业绩应该在2019年1.58亿元基础上同比增长或者下滑50%之内。我们以下滑50%最悲观情景预测，晶晨股份2020年业绩应该至少为7902万元,考虑到2020年前三季度业绩为亏损1329万元，因此晶晨股份2020Q4业绩至少为9231万元。考虑到2020Q4约2000万元以上股权激励费用，晶晨股份2020Q4经营性净利润应该超过1.1亿元，超过2018Q4约1.0亿元，2020Q4有望创单季度业绩历史新高。
由于新产品研发和新冠疫情等因素导致晶晨股份19Q1~20Q2经营承压，我们认为海外业务放量、国内业务需求恢复、供需趋紧导致价格上涨将共同驱动20Q4业绩高增长。
光大证券-晶晨股份-688099-跟踪报告之一：中国多媒体平台型龙头，20Q4经营有望创历史新高

04

万华化学

结合美国抵押贷款利率和“哈里森模型”推测，本轮美国房地产周期处于快速上行阶段，房屋销售量价齐升，这将直接和间接刺激建筑保温材料和冰箱冷柜市场需求，从而带动1.4%全球MDI消费边际增长。2021年海外装置或存不可抗力等因素，坚定看好万华化学作为全球巨头或将充分受益。
复盘美国上一轮房地产周期，房地产上行对MDI消费量具有显著促进作用
根据“哈里森模型”推测，1992-2005年是美国房地产为期14年的上行阶段，于2005年达到顶峰；2006-2009年为崩溃期。据IHS和美国商务部数据，2000-2018年美国建筑用MDI消费增速与美国新开工私人住宅增速走势基本一致，因此我们认为在美国新开工的房屋面积持续增长的同时，MDI消费量将得以明显提振。选取美国新房销售量和冰箱出货量进行对比，可观察到2010年后冰箱出货量增速和新房销售量增速基本一致，2012年新房销售量同比大增20.3%，相应的冰箱出货量于2013年增长了7.9%，或存在一年滞后期。房地产高景气可拉动后地产链冰箱冷柜的消费，从而最终引发上游MDI需求增长。
当前美国房地产周期上行，MDI供给或存变量，为MDI需求和价格提供支撑
2011年至今美国房地产已经历了为期10年的向上周期，并有望继续维持12个季度高景气。据测算，美国房地产在2021年预计将带动10万吨建筑用MDI需求增长，和2.8万吨冰箱冷柜用MDI需求增长，共带动12.8万吨MDI需求增长，占据全球MDI产能的1.4%。据百川盈孚统计，2021上半年共计234万吨海外装置或存不可抗力和检修计划。在MDI需求走强、供给端或存变量的背景下，MDI价格将得到有力支撑，万华化学作为全球MDI巨头或将受益。
开源证券-万华化学-600309-万华化学深度报告之二：美国房地产周期向上，或持续催化MDI需求增长