会议要点

1. 宏观经济与资产配置

宏观经济指标关注：宏观分析时主要关注增长指标（如GDP增长率）和通胀指标（如CPI和PPI）；增长指标反映当前状态，通胀指标具有滞后性，反映过去状态。

经济预测指标：PMI采购经理人指数是预测未来经济走势的重要指标，描述不同时期经济状态。

大类资产配置重要性：大类资产配置能降低组合波动，提高稳定性；应结合宏观经济分析选择合适的资产，如在经济改善时风险型资产表现更好。

2. 宏观经济与投资把脉

美联储议息决议维持利率不变，符合市场预期，但官员态度偏鸽派，市场对明年降息预期加强

市场已提前交易明年3月开始降息概念，但存在过度乐观情绪，需警惕资产价格波动风险

基于美国经济数据，短期内降息紧迫性不强，实际市场情况仍须关注

3. 全球宏观经济与资产波动

全球经济概况：美国经济显示出韧性超出年初预期；欧洲经济相对较弱；一些制造业投资增长迅速的新兴国家经济韧性较强。

通胀回落趋势：全球范围内呈现通胀逐渐降低局面，发达国家股市与黄金表现较为强劲。

全球大类资产交易分三个阶段：期初交易宜缓和与国内经济复苏逻辑；中期交易美国的增长与紧缩预期摆动，后期市场预期美联储维持较高利率且时间较长。

4. 宏观经济与资产配置启示

以史为鉴，历史数据表明美债在降息周期中表现稳健，大宗商品表现不明显；股票和黄金没有特别明显的规律，需结合具体情况分析。

美元和美国以及非美国家的利差关系紧密，利差变动通常与美元走势相似，反映了外汇市场的一个重要逻辑。

2023年美国和其他国家利差可能收敛，由于美联储可能要降息，美元未来可能面临压力；明年外汇市场交易可关注利差变动。

5. 多角度解析及未来展望

黄金的三个观察视角：黄金作为储备资产具备金融属性；作为实物存在，具有大宗商品属性；避险资产属性使其在不稳定局势中表现出价值保全的特性。

黄金价格与美债实际利率呈负相关：数据显示，当美债实际利率上升时，黄金价格往往会下降，反之亦然，这关系到金融市场的流动性和资产估值。

美元影响力预期：在国家逐步减少对美元依赖、黄金储备增加的趋势下，黄金的避险魅力可能进一步增强。

6. 聚焦明年财政政策亮点

2023年末对明年经济的预测指出，财政政策将进一步边际发力以协助需求恢复，尤其在基建和民生领域。

预计明年名义增长将快于实际增长，建议用三年复合增长率观察GDP增长，以平滑特殊冲击带来的波动。

分析认为，财政政策将倾斜民生消费层面，这与消费市场规模和创新水平正相关，有助于推动经济结构转型和复苏。

7. 宏观经济与资产表现解析

宏观经济与资产关注点不同：宏观经济关注改善，而大类资产更关心节奏变化。

经济与资产表现对应的四个阶段：政策边际转向时，敏感资产如债券反应；市场信心恢复时，股市反弹；实体指标回升时，大宗商品表现；经济全面改善时，工业和企业盈利指标改善。

资产投资策略需关注宏观指标：动态调整投资观点，跟踪宏观指标，并视经济周期阶段调整资产配置。

8. 宏观经济货币政策演变

货币政策及其影响：初期以出口导向型经济为主，货币政策受外资影响较大。随时间进展，信贷成为推动经济的主要方式。

经济增长动力变化：近期经济增长动力由信贷向财政扩张转移，财政政策在未来经济驱动中的作用加大。

中长期经济策略：市场应关注金融周期的上下半场变化，理解结构转型促使经济增长引擎变化，关注经济增长的新动力。

9. 经济结构转型与信贷变革

经济结构转型导致信贷结构变化：2017年房地产和基建占新增信贷约45%，2023年二季度降至不到2%，而普惠小微和绿色领域的新增信贷占比达70%。

经济增长中房地产和金融板块起伏明显，2018年开始对经济增长贡献转负，2021后五个季度又呈转负趋势。

规模经济优势将是未来金融周期下半场的一个亮点：体现在大的需求市场、降低创新成本、提供多样化需求等方面。

10. 宏观经济与资产配置

资产类型繁多，投资视野需开阔：1998年至2020年间，多种资产类别表现出不同的变动和变化，但各类资产始终存在，呼吁投资者注意分散化投资和关注各大类资产。

资产比例需根据环境调整：大类资产的比例会随着宏观环境和市场节奏不断变化，投资者需要合理调整资产配置。

权益类资产比例较为稳定：权益类资产（美国股票、非美国股票、私募股权等）自1998年以来在整体资产配置中占比约50%，相对稳定。

11. 深谙投资节奏，擒取收益天平

权益类资产重要性：长期投资者应关注股权类资产，因为其在长周期中可提升投资回报潜力，有助于提高整体收益上限。

资产配置理念：投资组合需高度分散，以减少不同资产间波动带来的风险，并通过适当配置追求高收益。

主动平衡策略：在变化的环境中，需主动调整资产比例，合理配置，权衡决定资产占比，这是提高投资效果的重要方法。

12. 资产再平衡与均值回归思维

核心策略：讨论了主动和被动两种资产调整方法，强调基于均值回归的被动调整策略，即涨多了就卖，跌多了就买。

调整机制分析：提出两个维度的调整机制：时间维度（闹铃定时调整投资组合）和幅度维度（资产价格变动达到一定偏离度时调整）。

历史数据统计：提供历史上的资产调整数据，证明被动策略的有效性，但同时强调这不是一个精确的科学，涉及艺术性的判断。

13. 平衡投资的艺术与判断

投资需权衡趋势性机会与资产均值回归：在趋势性行情中，或许应减少再平衡操作，让利润增长；反之，在波动市场中，需判断宽幅或窄幅震荡，据此调整偏离度。

投资决策与风险偏好及投资周期相关：每个投资者的风险偏好不同，调整平衡点需结合个人承受能力、投资周期和心理感受。

投资是艺术非纯技术：超额收益可以通过主动或被动策略获取，但具体操作需融合个人对风险的容忍度和市场的动态感知。

14. 探索投资不变中的变

主动管理的过程重在理性判断：投资者通常愿意进行主动判断和操作，但也需要考虑各种资产的持续性和概率性，并合理分配资产比重。

关注宏观经济差异化和政策协同性：全球宏观经济增长存在区域分化，这可能在明年持续。国内方面，明年可能看到政策协同性上升，以稳定经济增长。

高质量发展和创新仍是中长期重点：金融政策的信贷结构变化显示了经济结构调整趋势，重视科技创新、绿色经济和数字经济支持将是中长期发展的关键。

Q&A

Q：在宏观分析过程中，您会关注哪些指标？有哪些框架性的思维？

A：在宏观经济分析中，增长和通胀是两大关键指标类别。增长指标，如GDP增长率，反映当前经济状况；而通胀指标，包括CPI（消费者物价指数）和PPI（生产者物价指数），可能显示过去一段时期的经济状况。如果想预测经济未来走势，PMI（采购经理人指数）被认为能反映经济的未来整体趋势。

Q：大类资产配置在投资中的角色是什么？我们如何进行大类资产配置？

A：大类资产配置涉及将投资分布在多种资产类别，如股票、债券、大宗商品和外汇，以优化收益，同时降低整体投资组合的风险和波动性。大类资产之间的表现会随着市场环境的变化而轮动，因此，了解哪一类资产在特定宏观经济条件下可能表现更强或更弱，有助于增强或稳定投资收益。通过考察不同资产类别在不同宏观经济背景下的表现，可以做出更合理的资产配置决策，提高收益的同时降低波动。

Q：宏观经济与大类资产之间有什么关联？

A：宏观经济和大类资产之间存在密切关联。宏观经济环境的变化会影响不同资产类别的表现，类似于在不同情境下选择合适的工具。例如，当宏观经济改善时，企业盈利可能上升，风险型资产如股票往往表现更好；而在经济放缓时，安全型资产如债券可能更受青睐。选择正确的资产类别和时机，对于提升投资组合收益和降低波动至关重要。

Q：美联储的议息决议是否符合市场预期？市场对降息的时点和节奏有何分歧？

A：美联储维持了5.25~5.5%的利率水平，这在今年7月份之后是第三次不变，市场普遍理解这将是加息周期的尾声，这一部分是符合市场预期的。然而，美联储官员在会议上的表态偏鸽派，提及将考虑降息，且点阵图暗示明年可能有降息决议。这部分信息是超出市场之前预期的。市场现在的分歧主要在降息的具体时点和节奏上，一些比较乐观的投资者预计早在明年一季度就会降息，而谨慎的投资者认为可能需要等到三季度后。目前市场交易的预期是明年3月开始降息，并可能降息六次，我们认为这是较为乐观的方向，可能会带来一定的资产价格波动风险。

Q：您如何看待明年美联储的降息节奏及对投资市场的影响？

A：我们对美国经济增长的放缓和国债利率的下行趋势有共识，但考虑到美国消费的韧性，美联储过早考虑降息的紧迫性不强。从短期来看，市场对过度乐观交易降息的情绪需要警惕，可能会存在资产价格波动的风险。尤其是当市场过度交易降息时，可能会使得金融条件转松，削弱美联储对投资需求打压的意图。而美国经济的韧性，如消费和非农就业数据的良好表现，暗示美联储在短期内采取降息行动的概率并不高。总体而言，对于短期降息过度乐观的交易策略应保持警惕。

Q：能否就2023年全球市场变化给出分析，讲讲发生了什么以及传导逻辑？

A：2023年，全球市场遭遇了各种挑战，如地缘政治风险、经济增长预期下调等，这些无疑对资产定价产生了显著影响。全球资产价格发生了巨大变化，其传导逻辑关键在于全球各主要经济体的政策动向，包括息差变动、通胀预期、经济增长预期以及政策制定者的反应等因素。理解这些变化背后的逻辑，有助于投资者对未来的市场动向和潜在机会进行更准确的判断和选择。

Q：目前全球经济形势如何？

A：今年美国经济的韧性超出了年初的普遍预期。相对而言，欧洲经济表现较弱，但部分制造业投资增速较快的新兴国家经济韧性仍然较为明显。全球层面，目前是处于通胀回落的格局中。发达国家的股市和黄金这两类资产表现相对较好。

Q：今年全球大类资产的交易逻辑有哪些变化？

A：从去年底到今年1月，海外市场交易的逻辑是美联储的货币政策紧缩有所放缓，国内更多交易的是经济的快速复苏。2月至7月，海外核心交易美国经济增长与紧缩预期的摇摆，期间美国经济增长超预期，硅谷银行事件影响了市场风险偏好，促成了美联储扩表；国内在这段时间担忧经济增长，10年期国债利率呈下行趋势。从8月到现在，海外市场预期美联储将长期维持高利率环境，但12月前市场开始预期降息，国内则加大了稳增长政策力度，各类资产对此作出了反应。

Q：如果美联储进入降息周期，对于全球的投资市场将产生哪些影响？

A：如果美联储进入降息周期，最直接的影响可能是美债，尤其是10年期美债，因为它常被视作全球资产定价的锚。降息可能会导致美债收益率出现变动，全球多种资产的定价与流动性都将受其影响。换句话说，很多资产的价值会随着利率的变化而发生动态变化。美国利率是全球很多资产的一个定价锚点，因为它影响到了全球的流动性。

Q：在降息周期前后的不同阶段，有哪些资产表现出了规律性？

A：在降息周期的两个不同阶段，我们可以通过历史数据看出一些规律。在美联储停止加息但尚未开始降息的阶段，美债是表现出稳健回报的资产，无论是从平均资产回报还是胜率角度来看。而在美联储宣布开始降息的阶段，黄金和美债的优势变得更加明显，这时候由于经济有所走弱，股票和大宗商品的表现通常不那么亮眼。这些规律意味着在降息周期的开始阶段，美债可能有较好的表现，而海外资产的风险可能逐步叠加。在黄金方面，它可能是具有战略性配置的价值，而对于人民币资产，可能是机会大于风险的情况。

Q：今年的情况如何？尤其对于美元、黄金、和股票这三个资产，会有什么样的走势？

A：关于今年的情况，我们首先来看美元。今年美元一度突破了7.3的高点，市场表现似乎与美元的走势紧密相关。美元的走势与美国与其他国家间的利差变动有很密切的联系。一般来说，利差扩大时，获取美元的成本上升，美元相对于其他货币会有所走强，反之则走弱。针对明年的美元走势，由于美联储可能需要降息，美国与其他国家的利差可能开始缩小，从而导致美元面临一些压力。因此，明年在外汇市场上，关注利差收敛交易可能是一种重要的逻辑。对于黄金和股票的具体走势，以及其它资产的表现，根据以史为鉴的原则，黄金在降息周期通常有不错的表现，具有一定的防御价值，而股票市场的走势会更多地受到经济走势和企业盈利情况的影响。

Q：黄金价格为什么屡创新高？

A：首先，我们分析黄金的金融属性，黄金不仅是作为储备资产，还可用于交易。其次，黄金作为大宗商品的维度也不可忽视，因为它在某种程度上也是一种食用资源。第三点是黄金作为避险资产的属性，特别在不稳定或不确定的经济时期中，黄金表现为一种安全的资产避风港。通过比对美国实际利率和黄金价格之间的关系，可以明显看到它们之间呈反向关系。如实际利率上升时，黄金价格往往会受到压力。但相对于其他资产，黄金仍然是投资者在面临宏观经济波动时较为青睐的选择。

Q：明年黄金的投资前景如何？

A：可以预期，如果美联储的政策或美债利率的变化导致流动性和估值呈现不同于往年的走势，那么黄金的投资环境可能会得到改善。当市场认为经济环境和货币政策对黄金形成利好时，黄金的价格和投资吸引力便可能进一步增强。因此，明年黄金的流动性和估值可能会得到缓释，这也为投资者对其持有的期待提供了依据。

Q：您认为对于明年我国经济有哪些值得期待的亮点？

A：我们认为对明年经济有两个值得关注的亮点：首先是财政政策可能进一步发力以支持需求恢复。具体来说，今年财政政策集中在基建领域，明年可能会向包括民生领域在内的其他领域倾斜和关注。第二个亮点是名义增长可能会快于实际增长。我们建议用三年复合增速来看待GDP增长，来平滑因特殊冲击带来的波动。明年的三年复合增长数据相对于2022年会有一个明显的提升，表现为增长逐步加快的形式，而非跳跃式或阶段性增长。

Q：最近1万亿国债的发行被视为财政政策的一个新信号，您如何看待这一行动？此外，财政政策明年还有哪些可能的亮点？

A：1万亿特别国债的发行将对四季度的经济增长有一定提振作用，主要是通过基建向经济增长传导的。预计明年特别国债会对经济增长产生更为明显的拉动效果。此外，化债政策改善了地方融资条件，有助于稳增长和需求内生动能恢复。财政政策明年除了基建领域的持续发力之外，预计将在民生和消费层面进行倾斜，从中长期结构转型的角度支持经济复苏。原因在于消费市场规模与创新能力有正相关性，规模越大，人均创新成本降低，多样化消费市场能激发不同层面的创新。

Q：从宏观经济改善的角度，对于资产价格的影响有哪些需要重点关注？

A：随着宏观经济层面改善，政策开始发力，市场信心逐步企稳，实际的投资、生产和消费等都有所增加，则我们可见经济的全面改善有利于资产价格的稳定和提升。在这个过程中，我们应该重点分析哪些领域和资产可能受益，以便做出更明智的投资决策。

Q：在审视宏观经济与分析大类资产时，存在怎样的不同？

A：在审视宏观经济时，我们关注的是整个经济层面的改善。而在分析大类资产时，更多的是关注节奏的变化和对政策的敏感度。资产层面的变化包括宏观政策的直接影响和传导机制，这些变化会使得特定的资产表现出针对性的反应。具体来说，当政策开始转向支持时，那些对政策变化比较敏感的资产，如利率相关资产，会率先作出反应。

Q：经济与资产走势可被分为哪几个阶段，并且这些阶段分别有什么特点？

A：可以将经济与资产走势分为四个阶段。第一个阶段，经济可能开始走软，政策会采取措施以恢复增长，此时政策边际转向。对于政策敏感的资产，比如债券或其他安全资产，会有一定表现；风险资产如股市则较为平淡。第二个阶段是市场信心开始恢复，软性经济指标如PMI向好，信心修复，风险资产会出现反弹。第三个阶段标志着实际指标如用电量、货运量及工业增加值回升，反映了投资和生产的增加，大宗商品和股市会有良好表现。第四个阶段是经济全面改善，收入、企业盈利和进出口数据等都呈上升状态，大宗商品和股票资产表现强劲。这表明了政策到宏观经济传导路径中，每个阶段的节奏不同，相应的资产表现也会有差异。关键是要理解这中间结构的变化，以预测资产表现。

Q：当前的货币政策变化趋势是怎样的？

A：当前，货币政策已经发生了一些明显的变化，这在信贷增速的变化中体现得尤为明显。从历史数据中可以看到，在特定阶段，比如2008到2009年之间，货币政策对经济的扩张作用十分明显。但在最近，这种扩张趋势已经有所变化，反映出货币政策和信贷增速的调整。

Q：在中国加入WTO，成为出口导向型经济时，外部资产对货币政策和经济增长有何影响？

A：在中国加入WTO后，当时的货币政策和经济增长受到了出口的显著影响。这一时期，中国的货币发行与国外资产收入紧密相关，货币扩张主要由出口推动。

Q：近年来，中国金融市场的钱的投放方式似乎正在经历变化，可以详细说明一下吗？

A：是的，如果我们回顾2017至2018年前后的数据，会发现信贷在经济增长中的比重变得非常大，而其他几个部分开始缩小。这表明在这一时期，信贷成为拉动投资和消费、影响经济增长的一个关键因素，显著改变了金融市场中的资金流向和经济结构。对此，我们使用了“信贷脉冲”这一概念来描述这一现象。但时至今日，我们注意到可能存在结构性的调整，财政政策变得更为重要，未来货币政策可能会进入一个新的阶段。

Q：目前财政政策在金融市场中的作用是否在增加？未来财政政策对投资有什么指导意义？

A：观察到的财政政策的确在增加它的作用。伴随时间推移，我们可以看到财政扩张在货币投放方式中的地位逐渐上升。这不仅是从数据上的变化可见，还反映在了政策发力、经济逐步发展的各个阶段。表述上，货币政策之前强调的是“精准有力”，而现在转变为了“精准有效”，这暗示了结构性的调整发生，并强化了财政政策的重要性。因此，长期来看，财政政策可能成为影响投资的关键因素。

Q：关于经济增长的长期逻辑，您如何看待未来中国经济的增长动能？

A：长期增长逻辑上，我们正处于金融周期的上半场和下半场的切换。在上半场，我们看到的是以地产金融为主的板块占优，但金融周期下半场标志着经济结构转型。央行在其季度货币政策报告中表达了经济增长模式需要变化的紧迫性，提示了债务拉动经济增长效能的减弱和房地产市场供求关系的显著变化。因此，对于中长期增长，市场展现出对于加速经济转型的期待。这也意味着未来的增长动能可能来自于与传统地产和金融板块不同的领域。

Q：我们怎么理解当前经济结构的转型？

A：从信贷结构变化来看，2017年时房地产和基建部门的新增信贷占比约45%，而到了今年二季度，这一比例降至不到2%。相反，像普惠小微和绿色领域的新增信贷占比已经达到约70%。从经济增长贡献来看，2018年，房地产和金融行业对经济增速的贡献小幅转为负数，表明经济结构正在调整。而最近5个季度，地产和金融对经济的负面影响有所减弱，显示出金融周期上半场和下半场切换中的结构性转型。

Q：经济的长期增长预期与实际GDP增速之间的关系是怎样的？

A：市场对经济的长期增长往往是基于当前信息的线性外推。在2003至2007年之间，市场对经济增长的预期往往过于乐观。而在2010至2014年期间，当经济增长与预期不符时，市场可能变得过度谨慎或悲观。现有的政策发力主要是为了引导实际增长向潜在增长靠拢，调整市场对经济长期增长的看法。

Q：在金融周期下半场，我们的经济增长亮点在哪里？

A：下半场的经济增长亮点可能在于规模经济优势。这种优势体现在降低了人均创新成本，提供了多样化需求来鼓励供给增加。政策稳增长的发力旨在调整市场看法，而大市场的规模优势可能成为值得关注和挖掘的亮点。

Q：投资者应该如何对待多种资产类型？

A：投资者应该拓宽视野，不仅关注传统的股票和债券，而且要关注多种类型的大类资产，实现投资组合的分散化。这是非常重要的，因为每种资产都代表不同的机会和风险。通过策略性地配置各类资产，尤其在考虑长期投资时，可以更好地分散风险并潜在地提高收益。

Q：资产配置的比例应该如何变动？

A：大类资产的选取要考虑市场的宏观节奏和变化，适应不同的环境。没有固定不变的资产配置方案，即使对于长期投资者而言，投资组合中各类资产的比例也应根据市场情况和宏观变化进行适时调整。唯一不变的是市场总是在变化，因此合理选择和调整资产配置是投资管理的关键环节。

Q：为何特别推荐关注权益类资产？

A：权益类资产包括美国股票、非美国股票以及私募股权和风险投资等，这些资产因其增长潜力和分散风险的特性而值得重视。数据显示，自1998年起至近期，权益类资产在一个美国机构投资者的投资组合中所占比重大约维持在50%左右，变化不大。这表明权益类资产是重要的投资组成部分，投资者应确保在自己的投资组合中保持一定比例的权益类资产以获取潜在收益。

Q：作为长线投资者，在配置股权类资产时应该考虑哪些因素？

A：长线投资者在配置资产时应考虑投资回报，因为股权类资产在长期可以提供较高的潜在收益上限。尽管股权类资产会面临较大的波动，但长期来看，这些波动背后可能带来相对更好的收益表现。因此，对于期望在较长的投资期限内获得一定回报率的投资者来说，股权类资产是一个重要的配置选项。

Q：如何平衡投资组合中的波动与收益？

A：要实现波动与收益的平衡，投资者需要分散资产配置，以降低不同资产之间的关联性和整体波动。投资组合要考虑包含能够在不同市场环境下表现良好的资产，以平滑整体投资的波动。同时，投资者需要维持一定比例的对股票资产的配置，因为它决定了投资回报的上限。

Q：在资产配置中如何应对不同市场环境的变化？

A：在不同市场环境下，没有一种资产可以永远处于顺风或逆风状态。因此，重要的是找到合适的投资节奏和方法，而不是坚守一成不变的投资逻辑。这要求投资者进行合理的资产梳理和选择，以便在市场变化时能够相应地调整投资策略。

Q：在投资时应该侧重哪些战略原则和方法论？

A：投资时应遵循一些战略原则和方法论，如偏权益、高分化、重另类、多平衡、少则10。具体来说：1.对于长期投资，权益类资产能提升潜在收益上限；2.高分化意味着通过多样化的资产组合来降低波动；3.重视另类投资，包括一级市场的投资和大宗商品；4.多平衡代表要通过再平衡策略，而非追涨杀跌来维持投资组合的结构；5.少则10强调在实践中保持简洁清晰的原则。这些总结是基于长线投资角度的经验性指导，能为投资者提供有用的参考。

Q：投资中是否有一种简单但又符合逻辑直觉的方法，而不是只依靠主动分析未来潜在动向？

A：有的，这种方法称为被动方法。简单来说，就是在遇到某种特定情况时采取的行动。例如，借助均值回归的概念，当资产价值涨得过高时，我们会认为其面临回调风险，相反，跌得过深就有上涨的潜力。利用这个原理，我们可以对投资组合进行再平衡。比如，在不同阶段对某种资产的比例进行调整，抛售升值过多的资产并购买价值下降的资产，这样一来，既降低了成本，又抓住了均值回归的投资机会。

Q：在采用被动方法进行均值回归投资时，我们应该关注哪些维度？

A：被动方法涉及两个关键维度。第一个维度是时间，例如，按月、季度或年定时进行投资组合的再平衡。不管资产如何变动，时间到了就行动，这就像给投资设置的一个闹铃一样。第二个维度是幅度，指的是资产价格的变动，不同资产的变化率不同。当某个资产价值变动到一定程度，如涨跌了5%或7%，我们会据此进行调整。这两个维度反映了市场状态和个人策略，既有艺术性又需适度取舍。

Q：在过去的统计数据中，被动投资方法表现如何？

A：我们进行了统计，并发现即使考虑了调仓成本，采用时间或幅度维度再平衡策略的投资组合通常仍能获得一定的超额收益。虽然数据显示没有一致的最佳偏离度或频率模式，这说明投资更多是一门艺术，需要根据具体情况做出微调。另外，基于历史数据进行的分析也算是"以史为鉴"的一种实践，它帮助投资者了解历史上的表现，并可以提供未来操作的参考。

Q：在采用被动投资策略时，我们放弃了哪些东西？在判断是否要减少再平衡操作时，我们需要考虑哪些因素？

A：在采用被动投资策略时，我们放弃了可能存在趋势性机会的资产。要决定是否减少再平衡操作，需要判断未来是否存在趋势性机会。如果我们认为未来有趋势性机会，可能就需要适度减少所谓的再平衡操作。这是因为只有在确实存在趋势性机会时，收益才能够最大化。

Q：在考虑均值回归策略时，我们应如何确定资产未来的波动范围，并据此调整偏离度？

A：在观察均值回归，我们需要考虑未来资产的波动幅度。尽管我们不能确定中间的具体位置，但我们可预判资产未来是宽幅震荡还是窄幅震荡。如果预测市场将面临宽幅震荡，就可以将偏离度调高些，以赋予资产更多的空间来充分挣脱。相对地，如果预测为窄幅震荡，则应将偏离度调窄，以免错过重要的市场变化。这样我们就能利用幅度的调整去获取被动收益。

Q：投资策略中的‘偏权益，多平衡，供应类少则10’这一理念究竟是什么意思？

A：这一理念意味着在某些被动投资策略上，可以通过多次平衡操作来增厚收益。它并不是建议投资者频繁操作，而是要在头脑中有一个概念，在特定情况下可以适当多做一些再平衡操作。例如，如果是权益类资产多的情况下，可能就需要更频繁地进行平衡，此时如果供应类资产少，可以考虑的平衡次数为10次。

Q：对于投资者在操作被动投资策略时感到的困难，是否有简单的方法解决？

A：投资本身既是一门艺术也是一门科学。对于再平衡操作的难度，主要在于投资者的风险偏好不一，且每个人的投资周期也不相同。因此，每个人可以根据自己的风险偏好和投资周期动态调整再平衡的标准，如盈利多少百分点后进行操作。例如，一些投资者可能对10个百分点的盈利不满足，而另一些则在盈利5个百分点时就感到满足。因此，每个人都需要根据个人情况来调整再平衡的策略，这就涉及到投资的艺术成分。在实际操作中，一种简化的方法是按照时间进行操作，让时间来帮助我们完成一些决策工作。通过历史数据的回测，我们知道这类操作两种形式都是有效的，并可以产生超额收益。

Q：在宏观经济变化中，如何进行主动管理和投资决策？

A：在主动管理的过程中，我们需要认识到即使在宏观经济变化中，各类资产依然存在并发挥作用。在做出投资判断时，我们应该考虑这些判断的概率和胜率，并据此决定在不同资产上的投入比重。这就是投资艺术中所谓的千人千面，不同投资者会根据自己的判断进行投资。即便对某类资产持有负面预期，也不会彻底清空该资产，而是根据预期的概率来适当地调整持仓。

Q：在宏观经济变化中，有哪些因素可能保持不变？哪些趋势可能在未来发挥重要作用？

A：全球层面上，明年可能持续存在的不变因素包括经济增长的区域分化。在全球经济中，各地区的经济周期处于不同的阶段，这样的区别可能在明年继续存在。在国内方面，政策对经济增长的支持概率是比较高的，特别是各种政策协同性的提升，如货币政策、财政政策、产业政策等的联动，将有助于推动经济内生动能的提升。中长期来看，向高质量发展的转型将是一个重要主题，其中创新、绿色普惠小微企业、高端制造业等领域将受到更多的关注和支持。金融周期下半场将呈现出制造业、绿色经济和数字经济领域的重要性进一步上升。因此，在宏观经济的变与不变中，政策积极性、区域经济分化和向高质量发展转型是潜在的不变趋势，对投资决策具有参考价值。