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【华创电新】帝科股份：N型银浆领跑者，LECO导入高速成长

op270

2024-04-10 16:12:39

【华创电新】帝科股份：N型银浆领跑者，LECO导入高速成长帝科股份是光伏银浆龙头企业之一，LECO银浆技术领先。随着激光增强烧结工艺在TOPCon领域的应用与实践，LECO银浆逐渐导入，公司凭借技术领先优势持续享受先发红利，业绩高速增长。2023年公司营收96.03亿元，同比+154.94%；归母净利润3.86亿元，同比扭亏为盈。受益于N型技术渗透，光伏银浆环节有望量利齐升。（1）N型电池双面使用银浆，单位耗量明显高于P型。按单瓦银浆耗量来看，PERC电池片银浆耗量约6-8mg/W（不含背面银浆）；TOPCon银浆耗量10-13mg/W；HJT银浆耗量16-20mg/W。随着光伏新增装机增长以及TOPCon等N型电池快速渗透，银浆行业需求有望快速增长。我们预计2024年光伏银浆需求总计7501吨，同比+16%，其中正银需求7103吨，同比+36%；预计2024年光伏银浆市场空间总计438亿元，同比+22%，其中正银市场空间425亿元，同比+35%。（2）N型银浆工艺难度更大，加工费高于P型，有望拔高银浆盈利中枢。光伏银浆产品的价格由银点价格+加工费构成，加工费越高银浆企业的盈利能力越强。2023上半年PERC银浆加工费约450-500元/kg，TOPCon银浆加工费比PERC银浆加工费高200元/kg以上，HJT银浆加工费约800-1000元/kg。（3）行业竞争格局集中。据CPIA数据测算，2022年聚和、帝科、晶银三家国内企业全球正银市场合计份额达76%。2023年，行业进入N型迭代期，头部企业凭借技术领先优势快速实现N型浆料出货，头部企业份额进一步提升。据测算，聚和、帝科、晶银三家企业2023年全球正银市场合计份额约80%左右。率先大规模导入LECO银浆，享受先发红利快速成长。（1）公司银浆出货量高速增长，N型银浆占比持续提升。2023公司光伏导电银浆实现销售1713.62吨，同比增长138%；其中应用于N型TOPCon电池的银浆产品实现销售1008.48吨，占总出货比例达58.85%。（2）LECO技术行业领先，充分享受先发红利。随着下游电池片厂商激光辅助烧结技术的大规模应用，公司配套推出DK72E系列LECO专用银浆，第一阶段可综合提效0.3-0.5pct。LECO专用银浆加工费存在溢价，公司作为领先布局企业N型占比快速提升，持续享受先发红利。（3）银粉国产化助力降本，布局上游保障供应链安全。银粉国产化方面，PERC浆料国产粉比例达80%；TOPCon浆料国产粉占比50%左右。上游布局来看，公司已在东营和新沂规划布局上游硝酸银及金属粉体等环节，硝酸银有望于2024年实现投产，金属粉体布局方面计划以纳米级银粉、银包铜粉和低温浆料金属粉为主。投资建议：公司LECO银浆技术领先，N型浆料出货快速提升，受益于N型技术迭代业绩有望实现高速增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.88/7.18/8.29亿元，当前市值对应PE分别为12/10/9倍。参考可比公司估值，给予2024年16x PE，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：光伏需求不及预期、公司产能释放不及预期、竞争加剧风险。

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