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2021-03-31 01:03:56

■登云股份正式将北京黄龙100%股权纳入麾下，标志着公司成功进军黄金采选领域，开辟成长新天地。2021年3月29日晚，公司发布公告，北京黄龙金泰矿业有限公司已完成工商变更登记手续并取得《营业执照》。结合2021年2月4日及2021年3月3日披露的《关于收购北京黄龙金泰矿业有限公司99%股权暨关联交易的公告》及《2021年第一次临时股东大会的公告》，公司现已持有北京黄龙100%股权。北京黄龙的主要资产为陕西汉阴黄龙金矿有限公司100%股权。汉阴黄龙拥有汉阴县黄龙金矿采矿权、黄龙金矿金沟矿段深部金矿详查探矿权、黄龙金矿外围矿区金矿详查探矿权。

■公司主营汽车发动机排气门系列产品，市场份额和盈利水平较为稳定。公司成立于1971年5月，于2014年2月在深交所上市，主营业务为汽车发动机进排气门系列产品研发、生产和销售。公司气门产品市场份额和盈利水平较为稳定，2018年至2020年公司归母净利润分别为1026.62万、373.04万、1533.93万；毛利率分别为25.89%、24.30%、25.63%；净利率分别为2.9%、1.11%、4.12%。

■公司进军黄金矿采选业务，将在继续巩固和发展原有业务基础上，打开新的成长空间。北京黄龙旗下唯一在产的阴汉黄龙金矿具有以下四个特点。一是属于中型金矿，品位居全国平均水平。截至2020年9月，采矿权范围内保有金金属量4.82吨，平均品位1.69 g/t；探矿权范围内探获金金属量2.38吨，平均品位1.74g/t。

二是现有采选规模相对较小，但有望扩产至30万吨/年。该矿设计产能为10.5万吨/年，2018年~2019年，汉阴县黄龙金矿采矿权范围内采出矿石量分别为8.16万吨、8.17万吨，黄金产量100.21kg，87.3kg。依据《陕西汉阴黄龙金矿有限公司30万t/a采选扩建项目可行性研究报告》，2021年为预留的审批获得和资质取得的时间，2022年和2023年为基建时间，2024年达到30万吨/年的采矿量。据我们测算，扩产后该矿黄金产量有望增至432kg，相比2019年增390%。

三是多项生产指标高于全国平均水平，仍有提升空间。据公司公告，近5年该矿采矿回收率为91.6%（低于国内平均94.2%），贫化率为9.93%（国内平均11.4%），选矿回收率为88%（国内平均84%）。未来随着对现有采矿系统进行升级改扩建，生产效率有望进一步提升。

四是生产成本相对较高，在金价上涨进程中，业绩弹性较大。据公司公告，2018~2020年汉阴黄龙净利润分别为-514.43万、111.98万、833.84万，据我们测算2017~2019年公司黄金销售价格分别为274元/g、274元/g、330元/g，完全成本（含三费）分别为238元/g、198元/g和313元/g。2019年完全成本高达313元/g，或与黄金产量较小有关，考虑到公司较高的生产成本，在金价上涨进程中，公司业绩将显示出较大弹性。

■公司控股股东为国内优质黄金矿山海域金矿少数股东，海域金矿投产后控股股东有望获得丰厚的投资收益。公司控股股东益科正润及其关联方直接和间接持有山东瑞银36.14%股权，山东瑞银旗下莱州市瑞海矿业有限公司100%控制国内优质矿山海域金矿。一是海域金矿资源储量巨大。截至2018年12月31日，该矿平均品位4.3克/吨，探明+推断的黄金资源量预计约570吨金属量。二是海域金矿产量较大，成本优势显著，现金流创造能力优秀。据招金矿业公告，该矿设计规模为采选12,000吨/日，项目建成达产后年产黄金15.6吨，矿山总服务年限约22年，预计2022年逐步投产，2024年逐步达产，具备优秀的现金流创造能力。该矿山由招金矿业控制并进行运营管理，益科正润作为财务投资人分享投资收益。

■投资建议：“中性-A”投资评级。据我们测算，如果公司此次成功收购北京黄龙，2021~2023年公司有望分别新增黄金产量144 kg、144 kg、216 kg。中期来看，全球疫苗加速落地叠加美国财政刺激，美国通胀预期快速升温，引致美债收益率快速上行，实际利率出现上行风险，金价预计将受到一定压制。在金价均为360元/克的假设下，我们预计公司2021~2023年的归母净利润分别为2260万、2500万、3230万。考虑到公司将由传统加工行业切入黄金采选的新赛道，虽然初期利润增量较小，但进一步发展的空间可期，公司估值水平有望进一步提升。给予“中性-A”投资评级，建议持续关注。

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