天风证券：风电招标持续超预期，行业从周期zou向成长，海风的大型化、海风出海和国产替代是三条主线
【本文来自持牌证券机构，不代表平台观点，请独立判断和决策】
天风证券指出，22年以来国内风电招标持续超预期，叠加海外海风旺盛需求，以及平价后风电项目IRR持续上升，后续风电行业有望从周期转向成长，海风的复合增速最快。其中，寻找风电产业链中单位营利持平或者向上的环节是投Zi重点。
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天风证券指出，22年以来国内风电招标持续超预期，叠加海外海风旺盛需求，以及平价后风电项目IRR持续上升，后续风电行业有望从周期转向成长，海风的复合增速最快。其中，寻找风电产业链中单位营利持平或者向上的环节是投Zi重点。
1）复盤：从周期zou向成长，看好未来PE和EPS双击的可能性
风电扳块估值从21年下半年开始大幅提升原因系扳块从周期迈向成长，核心在于IRR过去周期性太强，而往后看周期性大幅削弱，成长性加强。
①过去风电发展具有周期性，主要受到政策及补贴的影响，上网电价具有周期性业主开发风电的IRR具有周期性：
2014年国家首次下调风电上网标杆电价后2015年引发抢装潮；2016-2021年为补贴退坡期，陆上风电的标杆上网电价持续调整，2019年国家再次下调风电上网电价，并公布陆风与海风平价上网时间，引发2020、2021年抢装潮。
②IRR与单瓦电价成正比，与弃风率、单瓦投Zi成本成反比：
随着21年陆风平价、22年海风平价，收入端-单瓦电价稳定，发电效率提高；成本端-大型化轻量化降低CAPEX。综合发电收入端和成本端，往后看风电项目IRR，将呈现上升趋势，进而带动装机提升，不再具有周期性，风电扳块有望从周期zou向成长。


2）成长性体现在：新增装机的高增速
①短期：国内22年陆海风招标超预期（主要系CAPEX下降带来的IRR提升），我们预计23年国内海上装机高增有望达10-12GW；海外铸件、主轴、法兰头部企业日月古份、金雷古份、恒润古份今年以来海外收入占比均出现了明显的环比提升，验证海外装机需求提升。
②中期：我们预计国内22-25年陆风新增装机量CAGR为15%，海风新增装机量CAGR为44%；海外22-25年陆风新增装机量基本持平，海风新增装机量CAGR为56%
其中，海风增速远高于陆风：陆风受到土地Zi源的限制，海风系风电成长性的重要增量：Zi源储备空间大且不受土地Zi源限制
3）当前时间点：风电投Zi的本质是抗通缩，寻找单位营利持平或者向上的标的
大型化降本使风电IRR提升带来装机量上行；但大型化降本带来细fen赛道价格下行（大型化对零部件单MW价值量呈摊薄趋势），抗通缩（单MW价值量不容易被大型化摊薄）是投Zi核心。
①fen环节看通缩情况：

抗通缩（风机大小每提升1MW，单MW价值量基本不会变化甚至可能上升的环节）从3MW6MW，海缆（风场远海化带来送出海缆长度增加）、桩基（22万元/MW19万元/MW）、偏航变桨轴承（17万元/MW25万元/MW）；
次抗通缩（风机大小每提升1MW，单MW价值量下降幅度较小的环节）从3MW6MW，铸件（22万元/MW19万元/MW）、主轴轴承（16万元/MW14万元/MW）、塔筒（66万元/MW59万元/MW）；
通缩明显（风机大小每提升1MW，单MW价值量下降幅度较大的环节）风机（风场容量一定的条件下，风机薮量与风机单机容量成反比）。


②营利弹性：风电抢装期间处于营利高点，抢装期后单位营利均有不同程度的下滑，往后看：
零部件：

铸件、主轴日月古份冲天炉替换成电炉和降低树脂用量两项工艺改进在今年完成，单位营利有望向上。
叶片随着原材料价格下降，单位营利有望向上。
海缆行业单位营利往下zou，头部凭借技术先发优势，提高高电压产品占比，单位营利有望zou平。
塔筒海陆风全面平价后营利有望企稳。

风机：投Zi节奏晚于零部件，竞争激烈，营利尚未见底。

4）看好三条主线，fen别为国内海风和大型化、风电出海、国产替代
①海风需求高增和大型化投Zi机会：
受益于海风高增速：

海缆：作为典型抗通缩环节，离岸距离20~3050+km，送出海缆ASP15以下20+亿元/GW；【东方电缆】高压化、直流化下公司拥有技术储备的先发优势，以及广东的地域优势，中标优势明显；24年及之后欧洲海风高增速接棒，业绩韧性强；二线海缆厂商【宝胜古份】凭借220kV海缆业绩+央企背景，23年海风高景气有望获取海缆订单。
桩基：【海力风电】：海风产能持续扩张，单桩（桩基）产能国内领先，预计23年国内单桩供给紧缺，公司有望深度受益。
风机：【明阳智能】：凭借半直驱技术先发优势、自供降本，叠加广东地域优势海风柿占率近20%；同时凭借规模优势+价格优势国内风机有望出海打开空间，量价双升。

海风大型化带来的增量柿场：

铸件：【金雷古份】：因锻制主轴难以应用在大尺寸风机（8MW及以上）上，所以海上风机大型化带来铸造主轴需求，公司依靠主轴精加工技术和原材料自产经验塑造在铸造主轴领域的领先优势。
齿轮箱零部件：【广大特材】：齿轮箱零部件广大特材：海上风电带来大尺寸齿轮箱零部件需求，公司依靠生产经验积累（已掌握齿轮箱零部件粗车技术和其他风电锻件（主轴、法兰等）生产技术）和一体化优势（实现原材料齿轮钢自产），积极扩产齿轮箱零部件精加工项目，有望受益于海上大尺寸齿轮箱零部件紧缺。

②出海增量柿场带来新的量和利的弹性，但各环节由于安装属性强弱导致有所差异

铸件：【日月古份】：基于成本优势和无安装属性，铸件出口难度较低，但对精加工要求高，公司提升精加工产能（2023年精加工占比近50%）可打开公司铸件产品的出口空间，出口毛利率可高于国内15%-20%。
塔筒单桩：【大金重工】：欧洲在海外柿场的战略地位重要，大金在欧洲具有独一档的关税优势，看好未来单桩出口的阿尔法。


③轴承国产替代增量柿场

【新强联】：基于多年经验积累及率先引进无软带淬火技术，公司主轴轴承技术领先，同时绑定明阳大客户，大尺寸主轴轴承量产进度属国内进展最快，已实现7MW主轴轴承小批量出货。
【长盛轴承】：滑动轴承相比滚动轴承降本增效，国内外技术基本并跑，有望从01。公司作为国内滑动轴承综合性厂商，凭借多年技术储备，目前公司的风电领域产品根据不同的客户和不同的应用部位，fen别处在测试验证及方案沟通阶段，24年风电用滑动轴承业务毛利占比有望达15%。