近期市场对硬质合金刀具关注度提升，【华锐精密】和【欧克亿】在最近一个月内股价翻倍。但市场忽略了国内硬质合金刀具龙头公司（绝对龙头）——株洲钻石切削（简称“株钻”）为【中钨高新】的子公司，持股比例82.8%。

刀具行业是机械制造行业和重大技术领域的基础行业。下游应用集中在汽车行业、模具行业、通用机械、工程机械、能源装备、轨道交通和航空航天等现代机械制造领域。高效先进刀具可明显提高加工效率，使生产成本降低10%～15%。刀具的质量直接决定了机械制造行业的生产水平，更是制造业提高生产效率和产品质量的关键因素。刀具属于耗材，在下游客户生产过程中成本占比较低（1-4%），但重要性非常强，类似于餐饮行业的“食盐”或者“酱油”。高端刀具多为非标复杂产品，客户更换难度较大，需求黏性较高。同等性能的产品，一流厂家具备较高溢价。这或许是巴菲特控股并私有化全球第二龙头伊斯卡的重要原因。

全球切削刀具年消费量约350亿美元左右，年复合增速约2.7%。全球硬质合金刀具市场规模约为245亿美元。我国切削刀具行业市场规模达到421亿元（2018年），其中硬质合金刀具市场规模约为223亿元。龙头公司瑞典山特维克全球销售收入为762亿元，其中刀具类销售收入310亿元；以色列伊斯卡全球销售收入超过200亿元；美国肯纳销售收入约150亿元左右。

硬质合金在切削刀具中的占比逐年增长。目前主要的刀具材料包括硬质合金、高速钢、陶瓷和超硬材料（PCD、CBN）。硬质合金与高速钢相比，具有较高的硬度、耐磨性和红硬性，与陶瓷和超硬材料相比，硬质合金具有较高的韧性。由于硬质合金具有良好的综合性能，因此广泛应用钢（P）、不锈钢（M）、铸铁（K）、有色金属（N）、耐热钢（S）和淬硬钢（H）材料的加工。2018年底，我国机械加工行业使用硬质合金切削刀具占比达53%（近似于销售额占比），低于全球范围内63%的占比。国内高速钢市场规模约10万吨以上，全球30-50万吨左右。而我国硬质合金年产量3.65万吨左右（复合增速7.48%），全球约10万吨（其中大部分不是刀具）。

以硬质合金作为主要材料的数控刀具有着“高精度、高效率、高可靠性和专用化” 的特点，适应了先进制造业的柔性化发展趋势，并成为发达国家切削刀具工业发展的主流。德国、美国和日本等制造业强国每年的刀具消费规模为机床消费的50%左右，而我国市场的刀具消费仅为机床消费的18%，我国刀具消费提升空间较大。
由于我国机械加工的机床数控化水平较低，传统焊接刀具占据较大比重。随着加工产品的结构复杂化、加工精度要求的不断提高以及生产效率的提升，我国机床设备正逐步从传统普通机床向数控机床过渡。我国高端数控机床市场渗透率的提升，必将带动数控刀具行业的蓬勃发展
我国新增金属切削机床数控化率从2013年的28.83%提升到2018 年的39.02%，根据《中国制造2025》规划，预计我国关键工序数控化率在2020年达到50%，相对于国际上制造业强国机床数控化率60%以上水平，提升空间很大。作为数控金属切削机床的易耗部件，无论是存量机床的配备需要，还是每年新增机床的增量需求，都将带动数控刀具的消费需求。

高端刀具壁垒较高。硬质合金刀具的技术突破需要集齐四大技术，形成完善的生产和研发体系：（1）基体材料技术；（2）精密成型；（3）刀具几何设计和（4）表面涂层。由此造就行业较高的技术壁垒。近年来，国内刀具企业在不断引进消化吸收国外先进技术的基础上，研究成果和开发生产能力得到了大幅提升，在把控刀具性能的能力不断增强的同时，部分国内知名的刀具生产企业也已经能够凭借其对客户需求的深度理解、较高的研究开发实力为下游用户提供个性化的切削加工解决方案。国产刀具向高端市场延伸，凭借产品性价比优势，已逐步实现对高端进口刀具产品的进口替代。
2019 年我国刀具市场总消费规模约为393亿元，其中进口刀具规模为136亿元（未包含外资公司在国内设厂的营收），绝大部分是现代制造业所需的高端刀具。2016—2019 年进口刀具占总消费的比重从37.17%下降至34.61%，一定程度上说明我国数控刀具的自给能力在逐步增强，进口替代速度加快。

我国刀具行业产能较为分散，预计快速走向集中。龙头公司株钻（中钨高新子公司）国内刀具收入仅12亿元，市占率仅5%左右。我国刀具技术突破后，上市公司在资本、研发、人才等方面优势突出，伴随产品升级和产能扩张，预计行业市场份额向上市公司迅速集中。

中钨高新是我国硬质合金龙头公司，综合实力国内第一。公司从钨矿（托管）-冶炼-粉末—棒材、刀具，每个环节竞争力均为国内顶级水平。公司拥有硬质合金行业唯一国家重点实验室，两个制造业单项冠军、两次获国家科技进步二等奖，累计持有有效专利1171件（其中发明专利464件，海外授权16件）。专职研发人员超过700人。

公司间接持股钻石切削公司82.8%股权。株钻2019年本部收入14亿元（数控类产品收入约11亿元，毛利率36%左右），净利润约2亿元（华锐工具和欧克亿的数控刀具收入均为2.6亿元左右）。株钻数控刀片平均售价11-13元左右，大幅高于同行业（华锐精密和欧克亿约6元左右）。株钻技术已达到日韩同等水平，但平均售价相对日韩仍有不小差距，与行业一流公司山特维克的单片平均售价约60元（调研数据）相比，仍有很大增长空间。株钻刀具经销占比90%，直销占比仅10%；对比山特维克60%和日韩企业40%的直销占比，直销占比提升空间较大，直销附加值明显高于经销。伴随公司产能大幅扩张和高端产品占比提升，公司有望通过进口替代（日韩产品）实现量价齐升。

子公司深圳市金洲精工科技股份有限公司（持股75%）为全球领先的设计和生产PCB用硬质合金微型钻头、铣刀、特殊精密刀具公司。金洲是我国第一批制造业单项冠军公司，荣获2019年度国家科学技术进步二等奖。30多年专心微钻研制，持续高速成长，规模全球第一，全球市占率约20%，技术水平全球前二。2019年实现收入9亿元，净利润1.4亿元。金洲公司近年迅速切入口腔工具领域，开拓新的利润增长空间。

治理结构改善。公司在五矿集团的管理层级提升为二级，集团对中钨高新进行了部分授权放权。实现“决策清单化”，明确三会决策界面。积极响应国资委发布的“双百行动”，完善市场化经营机制，开始推行经理层成员任期制和职业经理人试点。引入IPD模式避免研发盲目化，研发效率提升，研发人员收入大幅提升。建立了与企业效益增长和劳动生产率挂钩的工资增长机制，优化工资总额管理办法，员工工作积极性大幅提升。公司员工人数从2019年的10,914人，缩减到目前的7537人。
公司2020年8月份发布股权激励草案，第一期拟向激励对象授予的限制性股票涉及的标的总股票数量为2,260.48万股，约占公司总股本的2.14%。授予价格已锁定为为3.56元/股。
改革期间，公司剥离“三供一业”等企业办社会职能。2015-2020年持续计提大额资产减值。经营负担减轻，轻装上阵。

钨矿价格上涨空间较大，集团资产注入临近。公司目前已经托管五矿集团的钨矿资源，集团钨矿年产量2万吨左右（全球第一），全球市占率20%左右。2018年扣非归母净利润已经超过2亿元，伴随成本控制逐步深入和钨价上涨，预计盈利仍有较大改善空间。五矿集团承诺目前控制的未能注入上市公司的钨矿山、钨冶炼企业，在单个公司连续两年扣非归母净利润为正且满足上市条件时，在同等条件下优先将其注入上市公司，并在满足上述条件之日起一年之内启动注入程序。
钨精矿价格自2020年4月份从7.6万元/吨，稳步上涨至当前9.5万元，目前价格仍处于历史中低位置。2018年司法拍卖，泛亚交易所大量钨库存流入市场，预计伴随库存去化，价格上涨或加速。因公司产品生产周期长，库存较多，即使不考虑钨矿资产，钨价上涨也会带动公司盈利改善。

预计公司2020-2022年净利润分别为2.1、3.1和4.2亿元，增速分别为71%、48%和35%，对应市盈率分别为41、28和21倍。钨资源的属性与稀土很类似：稀缺，我国处于垄断地位，生产配额制。
中钨高新可对标（1）刀具行业，对标公司华锐精密和欧克亿，2021年约34倍左右市盈率，中钨高新的技术水平和产业链完善程度远高于这两家刀具公司。（2）中钨高新可对标稀土永磁公司，2021年55倍市盈率，刀具市场空间和壁垒高于稀土永磁，且硬质合金刀具毛利率50%左右，远高于稀土永磁行业20%左右的毛利率水平，另外中钨高新有集团优质资源大规模注入预期。