火电股估值的新时代
夜长梦山
2023-11-13 11:41:03
火电股估值的新时代！
1、是电力体制改革的重要一步，燃煤火电两部制电价的开始（燃气早已两部制电价），后续依然还有辅助用能、现货交易等等更为深入的政策改革。从政策大方向上，依然是利好燃煤火电盈利的稳定性、发挥机组价值。市场担忧政策利好兑现，其实是改革才刚刚开始。短期博弈不改变火电走向盈利稳定的长周期。
2、出台背景是新能源发电量不断增长，带来的负荷峰值、波动性的补偿。针对我国的电力体制，燃煤火电是上述困境破局的必然选择（抽蓄、电化学储能2-3年仍难以顶上）。动力煤23年比22年均价下降，给容量电价出台提供了很好的契机。但换个角度看，即使煤价没有下跌，新能源绝对电量增长也必然导致火电辅助服务的刚需激发，特别是还得动态的看24、25年新能源发电量的绝对增长。因而不用过于担忧煤价下跌是火电容量电价、乃至后续改革出台的必然条件这一逻辑，延伸一下，火电的内涵价值必然被补偿、体现，到未来2年会看的更清楚。
3、工商业通过电价理顺来消化容量电价，纳入系统运营调节费收取、月结。在煤价下行的背景下，工商业绝对用电成本影响不大。考虑后续绿电交易、分时电价、现货交易等政策出台，工商业绝对用电成本未必会上行。
4、考虑到市场担忧的上网电价基准可能下降，但容量电价在内的辅助服务补充，火电的绝对电价是稳定的（权威解读）。动态看未来几年，即使火电对煤价不赚钱，来自容量电价在内的辅助服务价值也会带来度电2-3分的稳定利润。
5、对于新能源发电，短周期市场担忧标杆电价下降（国内标杆是燃煤火电电价），但新能源消纳成本并非一路向上，预计在25年在网新能源电量超过20%以后，边际消纳成本就会下降。所以，电改的目的是为了发展新能源。
6、对于水电、核电，标杆电价的潜在风险很小，对市场化交易电价有压力。当然反过来看，全国性的标杆电价下降必须慎之又慎，牵一发动全身。
7、对于zf不会让火电赚钱，有了容量电价，其他地方就得不赚钱、甚至亏的担忧，我们认为在新能源消纳激化、火电仍占比70%的现状下，火电价值被重估是必然的，而且看海外，火电龙头通过5年成为风光煤火储的综合电力公司是必然发展趋势，2-3年看机组价值重估，5年看变身综合能源公司。
8、2022年国内辅助服务付费不到300亿，23年预计在550亿元。首先容量电价只是辅助服务的一部分，甚至不是主要部分，其次以23年的基数来看，即使全国12亿kw的火电*50-100元/kw测算，也能带来2024年火电这块收入的大幅增长， 更何况政策还给出了2024-26年容量电价的提价路线图，再加上其他电改政策的逐步出台，我们预计2025-26年每年1500-2500亿火电的辅助服务市场。
9、投资标的上，无论全国性龙头华能华电，还是发达地区的广东、江浙都值得重点关注，毕竟真金白银的报表改善才是机构敢于长期持有的基础。从容量电价落地开始，才是火电价值重估的开始，准确的说，21年交易的是绿电转型、22-23年上半年交易的是煤价。
10、以华能为例，2021年到2023年辅助服务收入持续翻倍增长，按照0.9-1.0亿kw的装机，150-250元的容量均价，2025年光容量价值就有150亿元，再加上100亿元的绿电利润，年化250亿元的利润，完全不考虑火电的赚钱。再考虑现金流、分红等，市值空间就此打开。
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- 容量电价金额按照总装机容量计算是不是不对？
应该按照当月实际参与机组，每月机组的利用小时数都不一样，还要减去考核扣减。
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