【华泰】三维股份，20201021首次覆盖买入
听风的韭菜
一路向北
2020-10-21 16:02:08
轨交装配式龙头有望进入快速成长期，首次覆盖给予“买入”评级
公司是传统橡胶带龙头，19年注入广西三维进军轨交装配式市场，新增轨枕、轨道板、管片等产品，是国内稀缺的上市轨交装配式民企。我们认为十四五城轨建设有望保持高景气，相关构配件行业有望保持广阔市场空间。公司利用自身品牌和规模优势，通过商业模式创新，逐步突破传统地域壁垒，并有望通过向轨交新品类构件的扩张，进一步抬升自身成长天花板，我们预计20-22年EPS 0.70/1.42/1.88元，首次覆盖给予“买入”评级。
轨交装配式构件市场有望保持高景气，公司产能布局有望进入收获期
据铁总及城轨协会数据及未来规划，我们预计2025年公司相关的轨枕、城轨轨道板和管片市场规模有望达834亿元，20-25年CAGR10.6%，其中轨枕市场或体现较强的周期性，年市场空间波动于72-94亿元，但城轨轨道板和管片市场20-25年复合增速有望达26%/12%。随着公司广东、浙江、四川等地产能投产，公司基本完成在南方地区的产能布局，2021年轨枕产能或较今年广西三维基地增长100%以上，且扩张了城轨轨道板和管片新品类。公司2019年新签轨交新订单10.6亿元，超当年相关营收2倍，20M9公告新签轨道板与管片订单合计13.2亿元，后期产能有望快速释放。
装配式轨交具备较高壁垒，商业模式创新助公司抢占先机
轨交装配式产品对轨交基建安全运营具有显著影响，质量问题可能导致远超产品成本本身的维修费用，业主对产品价格相对不敏感，但对供应商品牌/供货能力/资金实力有较高要求，公司资金实力和产能规模及布局竞争优势显著。目前全国具备轨枕生产资质的企业仅77家，其中两铁下属公司59家，央企相对较低的扩张意愿为公司提供了发展机遇。19年公司与成都轨交投资主体合资成立四川三维，双方约定力争3-5年内实现在当地轨交/铁路市场市占率20%/10%，我们认为创新商业模式为公司突破了行业地域壁垒，若该商业模式未来能够复制，公司有望加速全国化扩张进程。
橡胶带业务稳步发展，自供原料有望增厚盈利空间
公司是橡胶带行业老牌龙头。橡胶带具有耗材属性，整体需求稳定，输送带受益于下游钢铁产能置换、智能化煤矿建设等，增长空间相对V带较大，受此影响我们认为公司橡胶带业务有望稳健发展。公司向上游拓展自建10万吨涤纶长丝、25万吨聚酯切片产能或在今年投产，有望满足自身帆布、线绳等需求，我们预计未来公司橡胶带业务利润率存在一定提升空间。
公司20-22年或迎来高增长期，首次覆盖给予“买入”评级
我们预计2021年公司橡胶带/轨交装配式/化纤EPS分别为0.33/1.10/-0.01元，其中前二者可比公司2021年Wind一致预期PE12/24倍；公司化纤业务BVPS（2021E）1.44元，可比公司PB（2021E）均值1.43倍。轨交装配式比房建装配式竞争格局好，给予21年胶带/轨交装配式12/25倍PE，给予化纤1.43倍PB，目标价33.56元，首次覆盖给予“买入”评级。
公司是传统橡胶带龙头，19年注入广西三维进军轨交装配式市场，新增轨枕、轨道板、管片等产品，是国内稀缺的上市轨交装配式民企。我们认为十四五城轨建设有望保持高景气，相关构配件行业有望保持广阔市场空间。公司利用自身品牌和规模优势，通过商业模式创新，逐步突破传统地域壁垒，并有望通过向轨交新品类构件的扩张，进一步抬升自身成长天花板，我们预计20-22年EPS 0.70/1.42/1.88元，首次覆盖给予“买入”评级。
轨交装配式构件市场有望保持高景气，公司产能布局有望进入收获期
据铁总及城轨协会数据及未来规划，我们预计2025年公司相关的轨枕、城轨轨道板和管片市场规模有望达834亿元，20-25年CAGR10.6%，其中轨枕市场或体现较强的周期性，年市场空间波动于72-94亿元，但城轨轨道板和管片市场20-25年复合增速有望达26%/12%。随着公司广东、浙江、四川等地产能投产，公司基本完成在南方地区的产能布局，2021年轨枕产能或较今年广西三维基地增长100%以上，且扩张了城轨轨道板和管片新品类。公司2019年新签轨交新订单10.6亿元，超当年相关营收2倍，20M9公告新签轨道板与管片订单合计13.2亿元，后期产能有望快速释放。
装配式轨交具备较高壁垒，商业模式创新助公司抢占先机
轨交装配式产品对轨交基建安全运营具有显著影响，质量问题可能导致远超产品成本本身的维修费用，业主对产品价格相对不敏感，但对供应商品牌/供货能力/资金实力有较高要求，公司资金实力和产能规模及布局竞争优势显著。目前全国具备轨枕生产资质的企业仅77家，其中两铁下属公司59家，央企相对较低的扩张意愿为公司提供了发展机遇。19年公司与成都轨交投资主体合资成立四川三维，双方约定力争3-5年内实现在当地轨交/铁路市场市占率20%/10%，我们认为创新商业模式为公司突破了行业地域壁垒，若该商业模式未来能够复制，公司有望加速全国化扩张进程。
橡胶带业务稳步发展，自供原料有望增厚盈利空间
公司是橡胶带行业老牌龙头。橡胶带具有耗材属性，整体需求稳定，输送带受益于下游钢铁产能置换、智能化煤矿建设等，增长空间相对V带较大，受此影响我们认为公司橡胶带业务有望稳健发展。公司向上游拓展自建10万吨涤纶长丝、25万吨聚酯切片产能或在今年投产，有望满足自身帆布、线绳等需求，我们预计未来公司橡胶带业务利润率存在一定提升空间。
公司20-22年或迎来高增长期，首次覆盖给予“买入”评级
我们预计2021年公司橡胶带/轨交装配式/化纤EPS分别为0.33/1.10/-0.01元，其中前二者可比公司2021年Wind一致预期PE12/24倍；公司化纤业务BVPS（2021E）1.44元，可比公司PB（2021E）均值1.43倍。轨交装配式比房建装配式竞争格局好，给予21年胶带/轨交装配式12/25倍PE，给予化纤1.43倍PB，目标价33.56元，首次覆盖给予“买入”评级。
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