【申万】百川畅银，20210721，首次覆盖，增持-韭研公社

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【申万】百川畅银，20210721，首次覆盖，增持

听风的韭菜

一路向北

2021-07-21 14:06:59

投资要点：

　　十五年专注填埋气利用，聚沙成塔成就全国填埋气第一。公司母公司2007年因碳减排而成立，主营填埋气业务，截至2020年底，公司运营82个填埋气利用项目，装机容量171.25MW，投产项目及规模位于全球第二，国内第一。2016年-2020年，公司营收从1.76亿增至5.19亿，CAGR为31%，净利率维持在25%~30%之间，净现比五年平均1.59。

　　三大核心优势助推持续领先。1）规模优势：填埋气利基市场单体项目抗风险能力差，公司借助规模优势，通过技术经验共享，强化品牌，跑马圈地，实现强者恒强。2）技术优势：公司凭借遍布全国的项目，积极开发多场景下的采气收集方案，编制行业标准，搭建智慧管理平台，提升采气效率及发电效率。3）成本优势：公司一方面通过统一管理，集中采购，设备共享，形成较强的成本控制能力。同时，自主研发自动化监控方案，2020年末在项目增加26%的背景下，员工人数下降9%，显著降低人工成本。此外，伴随行业单体规模降低，公司主攻的县域填埋场策略将使得成本优势进一步凸显。

　　传统市场依旧大有可为，新兴沼气利用前景广阔，碳交易带动业绩增量。1）传统填埋场渗透率仅29%，伴随国补退坡，未来填埋焚烧将长期共存。在县域垃圾产量提升+技术升级+碳交易三重因素推动下，小规模填埋场逐渐呈现开发价值，理论填埋气市场将持续打开。2）海外填埋场数量多、规模大，伴随公司马来西亚项目投产，未来海外市场有望迎来增长。3）公司借力技术共通性及品牌优势，打造双赢格局的孤岛运营模式，持续开拓更广阔的沼气利用市场，目前已在渗滤液、餐厨垃圾、畜禽粪污等领域与业界龙头展开项目合作，未来有望快速复制扩张，抢占1100亿/年沼气利用市场。4）公司为碳交易业务起家，15年深耕国际国内碳减排交易市场，伴随碳交易市场重启，公司碳交易带动利润进一步提升。

　　盈利预测与评级：未来三年我们认为公司进入成长加速期。我们预测公司2021-2023年归母净利润分别为1.77/2.34/3.10亿，对应EPS分别为1.10/1.46/1.93元/股，对应PE分别为49/37/28倍。考虑未来公司成长加速叠加碳交易为公司带来的潜在利润弹性，我们认为公司可以享受估值溢价，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险：国补持续退坡，竞价上网导致补贴标准持续降低。CCER价格受市场供需及政策影响，不及预期。

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