【天风】许继电气:特高压弹性确定性兼具,变配用储业务齐开花
听风的韭菜
一路向北
2023-02-10 14:18:14
两大预期差:1)市场对特高压带来的业绩增量较模糊,我们预计公司23/24年直流收入9.9/27.6亿,贡献净利润2.4/6.4亿,利润占比分别为18%/32%,且后续有望维持高位;2)储能业务被忽视,公司在手订单30亿,预计22/23储能收入为9/27亿,进入快速增长周期。直流业务:即将密集核准,抓住加速度机会1)大基地消纳,特高压是刚需。回看历史,15年是直流投建高峰(核准6条),16-22年均仅1条。往十四五看,已明确直流线路9条,根据大基地需求测算,预计23-25年分别有望核准5/4/4条直流,合计投资强度远超15年。考虑风光大基地直流需求刚性,预计十四五后仍有望保持年均3-4条量级,但23年核准加速这波机会较关键。2)直流业务弹性十足,24年有望高增。直流换流阀价值量高、格局优,许继市占率27%,仅次于南瑞。考虑结算节奏,预计公司24年直流收入将达27.6亿(YOY+180%),毛利率37%,增量利润近4亿。3)超高压改造和海风柔直贡献持续增量。两网已将部分旧线路柔直改造提上日程,同时海风深远海发展也带来柔直新需求。海风柔直许继占先发优势,19/21年分别中标如东/阳江项目,对应合同3.7/3.9亿。网内业务:传统业务享结构红利1)一次设备招标提速,有望带动二次设备需求。22年国网变压器/组合电气招标分别同比+126%/62%,预计后续继保监控需求将提升,公司21年继电保护/变电监控中标份额12.9%/11.5%,稳居前列。2)配网智能化趋势下,配网业务增速中枢有望提升。根据国际能源网,十四五配网侧投资占比有望达到60%以上,公司配网业务有望提速。3)电表市占率领先,毛利改善显著。电表更换+升级带来行业高景气,许继电表中标份额5.3%常年稳居第一。公司电表业务受益产品结构变化,22H1毛利率26.0%,同增6.7pct,有望实现量利齐增。网外业务:储能成长性不可忽视1)储能带来第二增长曲线。公司储能业务涉及EPC、PCS、EMS等领域,非完全统计,公司22年储能EPC中标1.83GWh,合同金额约30亿。集团子公司电科储能负责储能系统集成,从预计关联交易金额判断,预计公司22年储能收入9亿,23年27亿(YOY+200%)。2)充换电业务充分顺应电气化趋势。公司拥有充换电、港口岸电等综合解决方案,22年与南网合资设立换电公司,重点拓展重卡换电业务。投资建议:预计公司22-24年营收142/176/229亿,归母净利润8.3/11.0/16.7亿,增速分别为15%/32%/52%,23/24年对应PE仅20.9X/13.8X,我们给予公司24年20X估值,对应目标价33.14元,首次覆盖给予“买入”评级。
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