【西南医药】爱博医疗，20201108，首次覆盖买入
听风的韭菜
一路向北
2020-11-09 10:39:16
投资逻辑：公司是国内眼科医疗器械创新型龙头，1）眼科医疗需求旺盛，2018年我国眼科高值医用耗材市场规模约为76亿元，同比增长16.9%。公司所处的人工晶体和角膜塑形镜两个领域增长迅速，具有可观的市场潜力和空间。其中，2016~2025年我国人工晶体市场规模将从19.7亿元增长到34.2亿元，复合增速为11.7%；2018~2025年我国角膜塑形镜市场规模有望从14亿元增加到47亿元，复合增速19%。2）受益于行业迅速扩容和公司的竞争优势，公司业绩有望高成长，预计2019~2022年公司收入有望从2亿元增加到6.2亿元，复合增速47.4%，归母净利润有望从0.7亿元增加2.8亿元，复合增速61.7%。3）公司在核心技术、产品设计、渠道建设、品牌形象、研发布局上都已经形成了明显的竞争壁垒，持续高成长带来的投资机会值得关注。
疫情不改增长趋势，核心产品放量可期。2016-2019年收入从0.4亿元增加到2亿元，复合增速达64.3%，2019年归母净利润为0.67亿元，同比大幅增长228.3%。2020年前三季度收入1.8亿元（+29.7%），归母净利润0.69亿元（+40%），疫情不改增长趋势。分季度看，Q1/Q2/Q3单季度收入分别为0.26/0.77/0.78亿元，同比增速分别为-39.2%/+49.9%/+72.3%，单季度归母净利润分别为0.03/0.34/0.31亿元，同比增速分别为-80.1%/+74.7%/+152%，疫情的负面影响在Q2基本消除，Q3单季度业绩呈现爆发式增长。分产品看，人工晶体业务前三季度收入1.48亿元（+13%），单三季度收入0.58亿元（+42.3%），人工晶体在众多省份带量采购中以较低的降幅中选，后续有望大幅放量；角膜塑形镜业务前三季度收入0.28亿元（+556%），其中单三季度收入0.18亿元（+456.2%），得益于良好的推广，后续角膜塑形镜业务高成长可期。
人工晶体渗透率提升空间广阔，带量采购加速进口替代。2018年全国人工晶体销量370万片，CSR（每百万人口白内障手术量）为2662例，相比美欧日10000例以上的水平还有很大提升空间。从份额看，进口品牌占据国内市场绝大多数份额，国产品牌销量占比约为20%。随着人工晶状体带量采购在全国范围逐步推开，目前安徽、江苏、京津冀9省联盟等省份已率先开展人工晶体带量采购等试点工作，其他地区如陕西西部10省联盟、上海采购方案和中选结果也已出台，国产龙头有望受益于国产替代。公司在安徽、京津冀9省联盟、陕西10省联盟带量采购中已有部分产品中选，2016-2019年，公司人工晶体的销量市占率分别为2.9%、5.6%、8%和10.3%。后续以价换量有望加速提升。
青少年近视防控需求旺盛，角膜塑形镜有望放量。近年来我国角膜塑形镜市场高速增长，2015年我国角膜塑形镜销量达到64.3万副，CAGR2011-2015约为44%，2015年8-18岁青少年近视总人数约1.3亿人，渗透率约为0.5%，预计2019年渗透率提升至1.1%，覆盖人群108万人，行业出厂总规模约为16亿元。公司普诺瞳为国产第二家获批的角膜塑形镜产品，采用创新性基弧非球面设计，近视控制效果更稳定，同时透氧系数行业领先，安全舒适性较高，未来有望贡献较大的业绩弹性。
盈利预测与估值。公司是眼科领域创新型龙头，未来业绩成长性突出。预计2020-2022年收入分别为2.8、4.1、6.2亿元，EPS分别为1.06、1.64、2.68元，按分部估值给予当前270亿元市值的估值，对应目标价257元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
疫情不改增长趋势，核心产品放量可期。2016-2019年收入从0.4亿元增加到2亿元，复合增速达64.3%，2019年归母净利润为0.67亿元，同比大幅增长228.3%。2020年前三季度收入1.8亿元（+29.7%），归母净利润0.69亿元（+40%），疫情不改增长趋势。分季度看，Q1/Q2/Q3单季度收入分别为0.26/0.77/0.78亿元，同比增速分别为-39.2%/+49.9%/+72.3%，单季度归母净利润分别为0.03/0.34/0.31亿元，同比增速分别为-80.1%/+74.7%/+152%，疫情的负面影响在Q2基本消除，Q3单季度业绩呈现爆发式增长。分产品看，人工晶体业务前三季度收入1.48亿元（+13%），单三季度收入0.58亿元（+42.3%），人工晶体在众多省份带量采购中以较低的降幅中选，后续有望大幅放量；角膜塑形镜业务前三季度收入0.28亿元（+556%），其中单三季度收入0.18亿元（+456.2%），得益于良好的推广，后续角膜塑形镜业务高成长可期。
人工晶体渗透率提升空间广阔，带量采购加速进口替代。2018年全国人工晶体销量370万片，CSR（每百万人口白内障手术量）为2662例，相比美欧日10000例以上的水平还有很大提升空间。从份额看，进口品牌占据国内市场绝大多数份额，国产品牌销量占比约为20%。随着人工晶状体带量采购在全国范围逐步推开，目前安徽、江苏、京津冀9省联盟等省份已率先开展人工晶体带量采购等试点工作，其他地区如陕西西部10省联盟、上海采购方案和中选结果也已出台，国产龙头有望受益于国产替代。公司在安徽、京津冀9省联盟、陕西10省联盟带量采购中已有部分产品中选，2016-2019年，公司人工晶体的销量市占率分别为2.9%、5.6%、8%和10.3%。后续以价换量有望加速提升。
青少年近视防控需求旺盛，角膜塑形镜有望放量。近年来我国角膜塑形镜市场高速增长，2015年我国角膜塑形镜销量达到64.3万副，CAGR2011-2015约为44%，2015年8-18岁青少年近视总人数约1.3亿人，渗透率约为0.5%，预计2019年渗透率提升至1.1%，覆盖人群108万人，行业出厂总规模约为16亿元。公司普诺瞳为国产第二家获批的角膜塑形镜产品，采用创新性基弧非球面设计，近视控制效果更稳定，同时透氧系数行业领先，安全舒适性较高，未来有望贡献较大的业绩弹性。
盈利预测与估值。公司是眼科领域创新型龙头，未来业绩成长性突出。预计2020-2022年收入分别为2.8、4.1、6.2亿元，EPS分别为1.06、1.64、2.68元，按分部估值给予当前270亿元市值的估值，对应目标价257元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
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