【中金】首次覆盖中国外运，买入
听风的韭菜
一路向北
2020-11-03 10:09:01
投资亮点
首次覆盖中国外运（601598）给予跑赢行业评级，目标价5.22元，并重申公司H股跑赢行业评级与目标价3.00港币。理由如下：
作为排名全球前十的综合物流龙头，历史业绩增长稳健、穿越周期。目前拥有专业物流、国际货代和电商业务三大主营业务，另有对从事国际快递业务的中外运敦豪50%股权，四个板块1H20 分别贡献公司利润的18%/50%/3%/25%。公司近十年盈利无下滑，显示了龙头抗风险能力。2014-19年营收/利润CAGR为11%/21%。
我们认为公司短期业绩将维持高增速、长期业绩也有望稳健增长：
短期业绩有望维持高增速。2Q以来出口持续超预期（近几月出口增速均超10%），带来国际货代和跨境电商需求持续超预期（1Q/2Q/3Q20公司扣非后EPS分别同比-62%/+10%/+34%），往前看海外疫情防控形势仍然比国内严峻，出口高景气有望持续。而海内外复工复产的推进也将带来合同物流和项目物流的恢复性增长（1-3Q业务量同比-18%/-21%）。
长期有望巩固龙头地位，维持高于行业的增长。1） 专业物流是公司核心业务，包括合同物流、项目物流、化工物流、冷链物流，与招商物流的整合成本已在过去三年体现，目前趋势向上。我们认为未来十年制造业升级有望产生大量专业物流需求，而物流龙头有望伴随上游行业集中提升自身市场份额。2016~19年CAGR为7.5%，我们预计未来长期能维持接近10%内生增速。2）货代业务国内排名第一，且利润率和市场份额均逐步提升。当前公司将原来分散的服务转型为标准化产品体系（如拼箱、班列等产品），并通过数字化手段优化产品性能，从而增加服务附加价值、提升利润，2016~19年CAGR为11.6%，我们预计未来长期能继续实现10%以上的同比增速。
我们与市场的最大不同？我们认为H股股价是对公司资产质量与经营能力的低估，股价向上空间充足。
潜在催化剂：疫情后物流业务（尤其项目物流）恢复或超预期；自有的1200万平米土地（大多在核心省份，账面价值仅55亿元），或将通过出售实现部分价值释放。
盈利预测与估值
我们预计公司2020~2022年EPS分别为0.35元（对应较保守的4Q盈利预测）、0.41元、0.44元，CAGR为13%。我们看好公司长期稳定经营表现，也认为短期业绩将超预期发展。目前A股对应2021年10.7倍P/E，3.0%分红收益率，首次覆盖给予跑赢行业评级，由DCF估值折价20%得目标价5.22元（18%上涨空间）；H股对应2021年5.1倍P/E，0.5倍P/B，6.2%分红收益率，估值更有吸引力，重申跑赢行业评级，并维持目标价3港币（26%上涨空间）。
首次覆盖中国外运（601598）给予跑赢行业评级，目标价5.22元，并重申公司H股跑赢行业评级与目标价3.00港币。理由如下：
作为排名全球前十的综合物流龙头，历史业绩增长稳健、穿越周期。目前拥有专业物流、国际货代和电商业务三大主营业务，另有对从事国际快递业务的中外运敦豪50%股权，四个板块1H20 分别贡献公司利润的18%/50%/3%/25%。公司近十年盈利无下滑，显示了龙头抗风险能力。2014-19年营收/利润CAGR为11%/21%。
我们认为公司短期业绩将维持高增速、长期业绩也有望稳健增长：
短期业绩有望维持高增速。2Q以来出口持续超预期（近几月出口增速均超10%），带来国际货代和跨境电商需求持续超预期（1Q/2Q/3Q20公司扣非后EPS分别同比-62%/+10%/+34%），往前看海外疫情防控形势仍然比国内严峻，出口高景气有望持续。而海内外复工复产的推进也将带来合同物流和项目物流的恢复性增长（1-3Q业务量同比-18%/-21%）。
长期有望巩固龙头地位，维持高于行业的增长。1） 专业物流是公司核心业务，包括合同物流、项目物流、化工物流、冷链物流，与招商物流的整合成本已在过去三年体现，目前趋势向上。我们认为未来十年制造业升级有望产生大量专业物流需求，而物流龙头有望伴随上游行业集中提升自身市场份额。2016~19年CAGR为7.5%，我们预计未来长期能维持接近10%内生增速。2）货代业务国内排名第一，且利润率和市场份额均逐步提升。当前公司将原来分散的服务转型为标准化产品体系（如拼箱、班列等产品），并通过数字化手段优化产品性能，从而增加服务附加价值、提升利润，2016~19年CAGR为11.6%，我们预计未来长期能继续实现10%以上的同比增速。
我们与市场的最大不同？我们认为H股股价是对公司资产质量与经营能力的低估，股价向上空间充足。
潜在催化剂：疫情后物流业务（尤其项目物流）恢复或超预期；自有的1200万平米土地（大多在核心省份，账面价值仅55亿元），或将通过出售实现部分价值释放。
盈利预测与估值
我们预计公司2020~2022年EPS分别为0.35元（对应较保守的4Q盈利预测）、0.41元、0.44元，CAGR为13%。我们看好公司长期稳定经营表现，也认为短期业绩将超预期发展。目前A股对应2021年10.7倍P/E，3.0%分红收益率，首次覆盖给予跑赢行业评级，由DCF估值折价20%得目标价5.22元（18%上涨空间）；H股对应2021年5.1倍P/E，0.5倍P/B，6.2%分红收益率，估值更有吸引力，重申跑赢行业评级，并维持目标价3港币（26%上涨空间）。
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S
中国外运
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真知无价，用钱说话
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